宏观观察—央行态度主导风险偏好

文竹居士

宏观观察—央行态度主导风险偏好

一、市场热点：
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1、欧央行鸽派言论令风险资产绝地反击：周四欧洲央行行长德拉吉在讲话中暗示，欧洲央行可能在3月会议上扩大QE规模，甚至不排除再度降息的可能。受此影响欧美股市双双大涨。WTI 3月原油期货大幅收涨4.2%。美国12月消费数据疲弱，上周首次申请失业人数创六个月新高暗示1月非农就业或不佳，令市场对美联储推迟加息预期升温。

观点：全球资本市场风险偏好几乎被央行垄断，这是全球央行实行非常规货币政策QE剥夺了市场对货币定价权所致，全球经济对央行宽松货币政策的依赖就像吸食dupin的人已经无法戒除毒隐一般，搞得太猛恐怕就挂了。所以全球最大对冲基金前掌门人“达里奥”、“索罗斯”一致认为美联储加息是个错误，最终还会掉头搞QE4。

2、中国期限利差极度收窄：本周央行已通过逆回购、国库现金定存、MLF、SLO向市场投放资金16025亿元，除去本周到期的逆回购净投放13075亿元。但从中长期角度考虑1月份外汇占款、企业缴税、准备金上缴等因素会消耗掉1.2万亿左右的超储，若央行不继续投放资金，超储率会下降至1.5%的水平。受此影响10年期国债与7天逆回购利率杠杆套息空间只有20BP不到的空间，严重的话会引发债市去杠杆。

观点：央行拒绝降准而采用各式短期工具放水，无非是为了维稳人民币汇率，这是典型的要面子不要里子的做法，对中国经济来说伤害最小的政策组合就是放弃汇率，获得货币政策独立操作空间，维稳汇率会让当局不堪重负最终会放弃，今年全球风险资产的底部很可能是人民币汇率重估砸出来的。

3、中国2015年维稳汇率优先抛售非美元资产：美国财政部周二公布数据显示2015年8—11月中国持有美债数量仅减少160亿美元，而同期中国外储下滑总量高达2127亿美元。这说明央行干预人民币汇率时优先抛售的是非美元资产。

观点：中国央行是持有美债的超级大户，持有美元资产固然可以享受资产升值，但如果是以维稳汇率为目的，抛售非美资产起到的则是打压非美货币加剧美元荒的作用，更加强势的美元导致人民币贬值压力进一步加大，央行的操作与其要达到的目标背道而驰。从另一方面理解就是美元的强势有很大一部分是中国央行力挺的结果，而非完全来自美国经济的好转。

二、宏观分析：
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      我们昨日宏观观察的观点是“只有出现一场全球性危机才能让主要经济体有动力坐下来商量对策，全球经济复苏需要各国的政策合流”，而周四欧洲央行率先行动，宽松的言论令已经到了悬崖边的全球风险资产绝地反击，尤其是美股止跌的位置正好是去年8月份危机的低点。欧洲央行的率先行动说明欧洲比美国更经不起冲击，所以在美联储之前行动。欧美经济结构有很大相似性，居民消费是经济增长的主要动力，而居民在股市上的资产配置又远高于中国等新兴市场国家，在2008年金融危机之后，美国经济的复苏首先是通过QE让股市和房地产止跌回升，从而修复居民部门的资产负责表。现在美国经济远未达到真正的繁荣，更不要说过热，股市会是制约货币政策的重要变量。

      不过全球主要经济体的政策合流时机现在还远未成熟，因为美联储才是全球货币水笼头的总阀门，美元不动全球危机很难解除，而能够促使美联储行动的压力只有人民币贬值，而从中国央行抛售非美资产保留美元资产的动作来看，中国央行还在力挺美元，所以美元政策转向的窗口还未到。

三、国内资本市场


股票市场：

      在全球风险资产绝地反击的关口，A股表现相当疲弱，这缘于央行重点还是要保汇率，没有降准的意向，而且股市逼近杠杆资金强平的风险线，没有增量资金救市。A股处境非常尴尬，上市公司去年为应对股灾的积极响应政府号召的“护盘”之举，如今却成为A股的潜在风险。去年6月的股灾之后，监管层要求上市公司加入救市，不少上市公司都采取了通过银行配资发产品、券商收益互换以及资管通道加杠杆增持。最先预警的金洲管道停牌后，市场万万没想到慧球科技大股东用杠杆资金增持的股份会遭遇强平。

      尽管A股周五没有大幅上涨，但指数已经连续八个交易日在去年8月低点心理支撑位横盘，度过了全球最恐慌的一周之后，除非出现比这一周更恶劣的形势，否则指数难以向下突破。

图：上证指数支撑位上横盘

期货市场：

    受隔夜风险资产暴涨影响，今日国内大宗商品全线上涨，但各品种大形态没有任何变化，商品显然处于一个相对低位的箱体震荡期，强势品种如塑料、豆粕是平缓的上升通道。今日商品虽然表现较强，但多头的主打品种塑料却高开收阴，涨幅非常有限。大宗商品难有趋势性突破，每次破前高都是短线沽空时机，反而向下突破强支撑是买入时机。

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